经济观察报记者 郑晨烨
3月31日晚，优必选（9880.HK）披露了2025年年度业绩公告。此前一天，越疆（02432.HK）也发布了2025年年度业绩公告。港股两家机器人公司的年度成绩单，同时摊到了投资者面前。
数据显示，2025年，优必选全年实现营收20.01亿元，同比增长53.3%；其中人形机器人收入8.21亿元，占总营收的四成以上，一年之内从最小的业务板块变成了第一大收入来源。越疆全年营收4.92亿元，同比增长31.7%，协作机器人累计出货量突破10万台，产品卖到了全球100多个国家和地区。
优必选把人形机器人业务从小打小闹搞成了收入支柱，越疆则把协作机器人在全球铺开了销量，两家公司走的路似乎迥然不同。但两家公司也有一些共同点，比如都还在亏钱。2025年，优必选全年净亏损7.90亿元，越疆全年净亏损8405万元。
另外，两家公司手里的现金也都远超自己的营收：截至 2025 年底，优必选持有货币资金近49亿元，越疆则持有约24亿元。这跟两家公司的再融资有关：过去一年，优必选先后做了三轮H股配售，合计融了约65亿港元（约合人民币58亿元）；越疆做了两轮，合计融了约18亿港元。
营收在快速上涨，融资也没停，在火热的机器人赛道上，两家公司眼下各自走到了什么位置？
赚钱方式不一样
2024年的优必选，收入结构还很分散。当时，其最大的收入来源是智能机器人产品及解决方案，包括物流机器人和教育机器人等，全尺寸人形机器人收入只有3562万元，占总营收的比例仅为2.7%。
但2025年的优必选，全尺寸人形机器人收入高达8.21亿元，同比增长2203.7%，占总营收的比例从2.7%跳升到41.1%，成为该公司第一大收入来源。
根据年报信息，2025年全年，优必选交付全尺寸人形机器人1079台，Walker S系列工业人形机器人已经批量进入了汽车制造、智慧物流、3C电子制造、半导体制造等工业场景，干的活主要是搬运、分拣、质检三类工种。从地域来看，优必选中国内地收入15.26亿元，香港及海外收入4.75亿元，境内收入占了七成以上。
但值得注意的是，2025年，优必选其他智能机器人产品及解决方案收入6.29亿元，同比下降16.9%。对此，年报给出的解释是，部分物流项目在年底未完成交付验收，收入没有确认。
优必选2025年第三大收入来源是其他智能硬件设备，收入4.99亿元，包括割草机、泳池机器人、扫地机、智能猫砂盆这些消费级产品，增长6.4%。另外，非具身智能人形机器人收入4796万元，增长15.3%。
也就是说，优必选2025年的增长主要靠人形机器人这一条业务线拉动，其他业务没有同步扩张，甚至部分业务还出现了收缩。
收入结构变了，毛利率也跟着变了。2025年，优必选整体毛利率从28.7%提升到37.7%，9个百分点的毛利率跳升在硬件公司里并不常见。
拉升毛利率的主力就是人形机器人业务。年报显示，2025年，优必选全尺寸人形机器人业务毛利4.48亿元，毛利率达到54.6%。一个单价数十万元、面向汽车制造和智慧物流等工业客户的产品，做到了五成以上的毛利率。在当前人形机器人供不应求的阶段，优必选的定价能力不弱。
另外，亏损也在收窄。2025年，优必选净亏损7.90亿元，较2024年的11.60亿元收窄31.9%，归属母公司净亏损7.03亿元。费用方面，优必选2025年销售费用4.71亿元，同比下降10.1%，占营收比例从40.1%降到23.5%；管理费用3.36亿元，同比下降9.3%，占营收比例从28.3%降到16.8%；研发费用5.07亿元，同比增长6.1%，占营收比例从36.6%降到25.4%。
简而言之，销售和管理两项费用的绝对值都在下降，研发微增，三项费用占营收的比例全面改善。
营收在涨，毛利在升，亏损在收窄，但回款情况并没有同步好转。截至2025年底，优必选应收账款余额18.42亿元，扣除减值准备后为13.02亿元。18.42亿元的应收账款余额，已经接近优必选全年营收规模。
另外，账龄结构的变化更能说明问题。根据2025年年报，优必选超过3年的应收账款从8087.7万元升到了3.42亿元，上升了3倍多。
客户结构方面，2024年，优必选有两个大客户合计贡献了33%的收入，但到了2025年，优必选没有任何单一客户的收入贡献占比超过10%。也就是说，优必选对大客户的依赖度在降低，收入来源更分散了。
再看越疆。
2025年，越疆的协作机械臂业务仍然稳健。其中，六轴协作机器人收入3.02亿元，占总收入六成以上，同比增长44.7%，是公司最大的收入支柱；四轴协作机器人收入9295万元，微降3%；复合机器人收入6761万元，增长27.3%。
按应用场景看，越疆工业领域收入2.79亿元，增长39.4%，是核心市场；教育场景收入1.67亿元，增长13.7%；商业场景收入4494万元，增长75.7%，增速最快但体量最小。
按地域看，越疆中国内地收入2.49亿元，增长44.4%，境外收入2.43亿元。也就是说，来自境内外的收入规模基本相同。
根据年报信息，越疆的产品卖到了全球100多个国家和地区，服务超80家世界500强企业，客户分散，2025年没有任何单一客户的收入贡献占比超过10%。另外，2025年越疆的毛利率为46.1%，比2024年的46.6%微降了0.5个百分点，原因是毛利率相对较低的境内收入占比提高了。
从这些数据可以看出来，协作机器人的底子是稳的，但越疆也是有野心的。
2025年，越疆把自己的定位升级为“全形态具身智能平台”，一年内推出了双足人形机器人ATOM、轮式人形机器人ATOM-W、六足机器人Hexplorer等多款产品。
越疆年报显示，2025年具身智能机器人全年收入2004万元，占总收入4.1%，同比增长418.8%。这个增速看起来很猛，但基数是2024年的386万元。
尽管具身智能带来的收入还相对比较少，但越疆在这个方向上的投入增速已经很快。2025年，越疆研发费用1.15亿元，同比增长59.7%，其中4510万元投向具身智能，占研发总额的39.3%。同期，销售费用1.82亿元，增长32.1%。另外，越疆还有一笔额外支出：其他开支4090万元，同比暴增565.3%；主要原因是汇兑损失增加了2840万元。
手中“不差钱”
两家公司都还在亏钱，但都不差钱。
截至2025年底，优必选现金及现金等价物约48.88亿元，2024年底这个数字只有11.91亿元，一年时间，账上多了近37亿元。同期，优必选经营活动现金净流出7.84亿元，经营本身还在失血，现金大幅增加靠的是三轮H股配售。
优必选在2025年进行了三次配售，合计募资约57.80亿元。此举大幅改善了其资产负债表，杠杆比率和流动比率得以明显下降，计息借款也从15.38亿元降至11.23亿元。
越疆的情况类似。
截至2025年底，越疆手里的现金及存款合计约24亿元，其中定期存款18.45亿元，这些现金主要也来自其当年的两轮配售。类似地，越疆的计息银行贷款从2.18亿元降到了7183万元，资产负债比率从35%降到了15%。
在机器人行业，会赚钱的公司不多，会融钱的公司不少。优必选一年配售三次，越疆一年配售两次，发新股的速度快赶上发新品了。
另外，越疆还在计划第二次上市。根据公开信息，越疆拟在深交所创业板发行不超过4888.39万股，募资净额约12亿元，用于多足机器人研发及产业化、人形机器人技术提升和补充流动资金等。
港股融了约18亿港元还没花完，又要去A股再融约12亿元人民币，对于一家年收入不到5亿元的公司来说，融资能力已经跑在了营收前面。
当然，手上有钱，大额资本开支就有了支持。
比如，优必选2025年资本开支6.14亿元，比2024年增长53.2%，主要用于深圳总部大楼、杭州临安项目、九江产业园和无锡园区的建设。此外，优必选当前还在推进收购深交所上市公司锋龙股份（002931.SZ），布局人形机器人产业链上游。
值得一提的是，根据优必选年报信息，该公司全尺寸人形机器人的年化产能已超过6000台，但2025年全年交付1079台，产能利用率不到两成。以此来看，优必选对未来的人形机器人市场十分乐观，但产能闲置的时间越长，折旧和维护成本的压力也会越大。
越疆的投入则集中在投资并购上。2025年6月，越疆收购了杭州行思无界科技，这是一家做多足仿生机器人的公司。2026年3月，越疆又向广东省具身智能科技有限公司增资3000万元，持股10%。
事实上，就人形机器人行业而言，市场研究机构IDC的数据显示，2025年全球人形机器人出货量约1.8万台，同比增长508%。这个增速看起来足够快，但1.8万台的全球出货量显然还是一个非常早期的数字。
另外，出货量的快速增长，也并不意味着商业化已经完全跑通。人形机器人目前的运动能力进步很快，但在工厂里稳定完成搬运、分拣、质检这些重复性工作时，仍然需要大量的数据训练和场景适配。
一位头部人形机器人厂商的相关负责人也告诉记者，只有通过大量真机实训积累的数据才能支撑人形机器人的技术迭代，提升任务执行的成功率。
擎天租CEO李一言也向经济观察报记者表达过一个判断：当前多数人形机器人还处于需要人工操控、依赖代码编排的水平，能够进入具体场景独立干活的阶段才刚刚开始。
对优必选和越疆这样的行业内公司而言，产能备好了，产品矩阵建好了，钱也融到了，但接下来的订单能不能跟上，就成了必须回答的问题。
