郭士英/文

8月26日在备受瞩目的美联储杰克逊霍尔年会上，鲍威尔主席称9月加息幅度将取决于整体经济数据，可能会在一段时期内实施对经济增长具有限制性的货币政策，“在下一次会议上，再次不同寻常的大幅加息可能是合适的。”鲍威尔同时表示，“随着货币政策立场进一步收紧，放缓加息步伐可能会变得合适。”但他强调不会很快降息，因为“历史经验强烈警告不要过早放松政策。”鲍威尔表示美联储首先必须对通货膨胀负责，遏制通胀对美国人来说将是痛苦的，但不采取行动将是更有害的。他认为，目前的首要重点是将通胀率降至2%。

很多人说鲍威尔主席本次讲话过于鹰派，其实前几天本来就预期今天会是一个偏鹰派的讲话。讲话发表后，不知为何预期不足的金融市场视为利空，两年期国债收益率再次攀升到3.47%高位，美股应声下跌，包括原油和伦铜在内的多数工业品期货纷纷下挫，黄金白银也出现盘中调整……..初步预计，在9月20日前市场仍有望重归强势。

关于美联储利率政策，坚持本周初在内部会议上的表态：虽然近期美联储已经两次大幅加息75个基点，但目前联储利率水平才2.5%，不必怀疑其未来继续加息的路径，目标利率最终可能会到3.5-4%的水平。主要原因是美国当前CPI水平还在8%以上高位，而欧洲最新数据甚至超过了9%，这是一个四十年来未见的严重通胀，货币政策必须乱世重典，美联储也多次申明自己的目标通胀水平是2%的均值。CPI从8%落回到2%一线，这个距离太大了，至少表明抗通胀政策的持续时间会超出预期。大家要有心理准备，可能真的会不惜牺牲经济增长的代价来实现。如果有人想不通，请参考上世纪70-80年代初美联储主席沃尔克的做法。

至于有些人已经在讨论美联储何时降息的问题，是为时过早或看多心切了。观察和讨论中的经济衰退尚存不确定性，难以构成阻止加息的正当理由。即便后面的两个季度经济衰退得到验证，历史经验来看也难以逆转美联储的加息轨迹。何况这一次美联储在早期因为加息过晚而受到了指责，所以后期以偏硬表现展示独立性的概率是增加的，至少以往“一刚到底”的霸气会得到维持。

综合预计，9月20日美联储还会加息50个基点。此后，在11月和12月将分别加息25个基点，这也就是鲍威尔主席讲话中的温和提法的体现，那就是大幅降低了单次加息幅度。总之也就是说年内还有100个点的加息空间，分三次逐步温和化实施，那么利率就达到了3.25-3.5%区间。这个区间不高不低，是否再次加息，悬念就在明年上半年，可能还会加息25-50个基点，使得联储利率最终达到3.75-4%的较高目标区间。这显然是高于美国潜在经济增速的一个有害的高利率区间，但最为激进政策并非不可能达到。

美联储已经明说了：“历史经验强烈警告不要过早放松政策。”其中的潜台词就是过早向市场妥协而放松或中止对抗通缩的紧缩政策必然会导致金融市场炒作的卷土重来，能够避免这一恐怖局面的唯一办法是彻底消灭不符合政府政策目标的过度投机预期。也就是说，为了掩盖货币滥发造成的罕见通胀压力最终威胁美国和美元的远景，为了防止本就顽固的通胀在中途死灰复燃，美联储必须杀鸡骇猴，必须要有人为此付出代价。

通胀发展和利率提升的最后推动力可能来自于今年秋冬季的农产品上涨压力以及新冠疫情再次爆发带来的商品供应矛盾升级。今年夏季的异常高温和全球干旱很可能导致诸多农产品歉收，这会导致粮价上涨并加大通胀的治理难度。而当前外围疫情肆虐的情况也提醒我们四季度不容乐观，难以排除商品供求关系还会再次遭受疫情冲击的可能性。以上两个因素可能促使美联储不得不狠心延长货币紧缩周期并在利率上限问题上走出冒险举动。

好在4%的利率有可能是短暂的，因为随之而来的必然是经济衰退压力。如果接下来的半年内金融市场和经济指标回落速度加快，那么也许会避免灾难性利率的出现，不过这是小概率事件。除了我们提到的粮食能源紧张和潜在疫情冲击，还有市场博弈因素。说到大概率的经济衰退，大家要想明白一个问题，其实美国是最不怕经济衰退的，害怕的是当前早已水深火热的欧洲以及一些外围新兴国家。我们已经看到了美元的超级强势，目前美元指数超过了108，随着美联储加息的展开和美元利率的提升，以及欧洲和新兴国家经济问题的陆续爆发，美元指数未来可能还会见到120的高位。美元的强势不会因为美国经济的暂时衰退而走软，强势保障来自于美国的综合国力，包括其强大的军事、科技、金融和难以超越的国际战略能力等等。所以美国是最不怕经济衰退的国家，他们的目标是让别的国家为了美国的问题付出代价，美国的精英们可能会试图利用这一次的抗通胀政策实现再次的全球收割——以强势美元收购先行跌倒国家的优质资产。

当经济衰退现象扩散开来，当美国接近完成收割，美联储才会考虑降息。一般来说，这个过程至少需要一两年的时间，这也是我们总体看淡2023年全球经济的一个重要原因。另外一个原因当然就是前面说过的周期论，很难想象一个几十年未见的大通胀会在短期内得到有效治理，尤其是其中叠加了战争和自然灾害因素的双重加持。我们也不能期待一个已经看似无法阻挡的下降趋势能够在尚未被完全证实的情况下就可以超越那些必要的痛苦过程就很快结束。

我们期待着时局的总体好转以结束不良预期影响我们的生活，然而这需要包括很多事情一一出现逆转作为基本条件，问题是哪些事情会率先出现转机呢？究竟有多少事情会以我们的主观意志为转移？

最后简单回到国内的情况，第一就是做好人民币贬值的准备，贬值的原因当然也不全部来自于外因，但是必须警惕外因与内因互动并放大汇率波动。第二就是对相关市场的影响，这个可以参考汇率波动的理论。第三就是复杂环境下的经济对策，现在是勉为其难的一系列稳增长措施，会有效减缓经济的下行压力但不一定能够改变趋势。一旦国际经济衰退得以确认，目前已经开始连续降息的中国央行也并非无计可施，最有效的办法就是在明年中后期开启新一轮以扩大消费为主的超常规货币宽松政策，挽救大势的同时，把这几年保持货币定力的国际相对损失夺回来，对远期前景不必悲观。