11月12日，巨子生物（02367.HK）股价走弱，截至收盘跌3.94%，报20.46港元/股。

股价下行，直接导火索来自指数调整消息：MSCI于11月12日公布11月季度审议结果，巨子生物被纳入本次剔除名单，该指数调整将于11月30日收盘后正式生效，临近生效窗口，被动资金流出预期压制盘面情绪。

渠道端的销售走弱进一步放大市场担忧。招银国际跟踪美妆电商数据显示，国内重点美妆企业中，巨子生物10月销售增速由正转负，同比下滑7.0%；而9月公司渠道增速尚为14.0%，下滑主要拖累项为主品牌可复美以及淘天渠道。与此同时，在今年天猫美妆TOP20榜单里，往年稳居榜单的可复美已经跌出前二十，线上渠道的增长压力凸显。

基本面层面，巨子生物增长放缓的趋势已经在财报中持续兑现。2025年，巨子生物实现营收55.19亿元，同比微降0.4%；归母净利润19.15亿元，同比下滑7.2%，这也是公司上市以来首次出现营收、净利润双双下滑。

进入2026年，下行态势延续：上半年公司收入29.2亿元，同比下降6.3%；归母净利润9.4亿元，同比下滑20.5%；毛利率也从81.7%回落至79.5%，变动主要来自产品矩阵扩充带来的结构变化。

收入结构高度依赖核心品牌，是当下的核心痛点。上半年，可复美收入23.47亿元，同比下滑7.7%，占公司总营收比重高达80.4%；可丽金收入4.99亿元，基本持平；仅可预等新品牌实现11%的同比增长，是为数不多的增量来源。

面对护肤主业增长乏力的困境，巨子生物把增长寄托于医美器械赛道。今年以来，公司多款重组胶原蛋白医美产品相继拿证：1月，注射用重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液获批；6月，颈纹填充交联重组III型胶原蛋白植入剂获批；叠加2025年底获批、2026年6月正式上市的753胶原针，目前公司手握4张三类医疗器械注册证，其中3张为医美注射类资质，也是全球首家同时拥有重组I型、III型胶原蛋白医美植入剂的企业。

不过，医美新品尚处在早期爬坡阶段，暂时难以对冲主业压力。以市场关注度最高的753胶原针为例，其对上半年营收几乎没有贡献。医美注射产品的机构渗透是慢变量，想要落地放量，需要跨过招标准入、医生培训、临床使用习惯培育多重关卡。

巨子生物当前正处在估值逻辑切换的阵痛期：传统护肤业务主动调整，缩减高成本达人直播投放，转向自营渠道与品牌长期建设，短期属于“以利润换渠道结构”；医美器械新业务仍处在投入期，尚未形成稳定营收贡献。一收一投之下，报表端就呈现出收入收缩、费用抬升、利润下滑的局面。

长远来看，巨子生物在重组胶原蛋白原料技术、医疗器械注册证储备、护肤品牌矩阵上，依旧具备显著先发优势，三张医美三类证，也为公司打开了第二增长曲线想象空间，这也是长期机构配置的核心逻辑。但连续两个报告期营收利润双降、单月渠道增速转负的背景下，能否支撑较高估值，在港股100强的评估体系中，核心要看增长何时重回正轨道、医美新品能否如期放量。

港股100强评选自2012年创办，依托多维度、立体化的评估体系筛选香港主板具备投资价值的上市公司，多年来已经成为港股市场公认的价值标杆。第十三届港股100强评选现已正式启动，颁奖典礼定于2026年11月26日在香港会展中心举办。百强席位稀缺、角逐激烈，巨子生物能否成功入围、处于哪一梯队，所有答案都将在颁奖现场揭晓。尚未报名的上市公司、投资者可通过官方网站www.top100hk.com以及官方合作渠道报名参会，亲临现场见证榜单发布，同时与数百位上市公司高管、资本大咖、行业专家面对面交流，共探港股投资机遇。

 作者|瓶子

 编辑|Jasmine